В предыдущей главе мы рассмотрели стимулирующие факторы, способствовавшие росту фондового и жилищного рынков. В этой главе мы остановимся на том, какие существуют механизмы усиления (усилители) действия данных факторов, включая доверие инвесторов, ожидания инвесторов относительно будущих показателей рынка и соответствующее влияние на спрос со стороны инвесторов. Но, чтобы добавить контекста и конкретности, мы сначала поговорим о доверии инвестора и его ожиданиях.
Усилители работают по типу петли обратной связи. Далее в этой главе мы будем обсуждать их как естественные пирамиды Понци. Инвесторы, чье доверие и ожидания основаны на прошлых примерах роста курсов, все больше разгоняют спекулятивные цены и, таким образом, соблазняют инвесторов заниматься тем же самым. Все это повторяется снова и снова, что усиливает ответную реакцию на первоначальные стимулирующие факторы. Понятие механизма обратной связи часто фигурирует в общественном дискурсе и представляет собой одну из старейших финансовых теорий{88}. Но в современных учебниках по финансам, как правило, этого не найдешь. Теория обратной связи часто описывается просто как недоказанная гипотеза. На самом же деле, как мы увидим далее, существуют определенные доказательства в пользу существования механизмов обратной связи.
Изменение доверия инвесторов
Одной из особенностей фондового рынка 1990-х гг., когда на нем правили быки, и после 2000 г., когда верх взяли медведи, можно назвать его зависимость от изменений доверия инвесторов к акциям. Кажется, что во второй половине 1990-х гг. в головах инвесторов засела очень простая мысль, что акции – это «лучшие инвестиции» и в долгосрочной перспективе с ними ничего не может случиться. Подобная точка зрения резко контрастирует с теми идеями, которые превалировали в конце 1970-х гг., после падения фондового рынка в 1973–1974 гг., когда большинство людей считали недвижимость «лучшим вариантом для инвестиций». Но в то время я не проводил своих опросов, поэтому у меня нет информации, доказывающей, чтó именно они думали тогда.
Начиная с конца 1980-х гг. я рассылал свои опросные листы состоятельным респондентам, чтобы узнать их мнение относительно фондового рынка. Теперь эти опросы проводит Международный финансовый центр при Йельском университете. После 1996 г., когда я пришел к выводу, что вера людей в акции как в лучший способ инвестирования, с которым не может произойти ничего плохого, реально стала одним из главных элементов массовой культуры, я начал подумывать о том, чтобы свести в таблицу всю динамику изменения взглядов. Вот вопрос, который я задавал своим респондентам из случайной выборки, т. е. американцам с высоким уровнем доходов, процент респондентов, выбравших тот или иной ответ, и количество (n) ответов, полученных мной в разные годы:
Согласны ли Вы со следующим утверждением: «Фондовый рынок – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ценные бумаги, несмотря на взлеты и падения рынка»?
Во время бума процент тех, кто согласен с таким утверждением, был очень высок. В 2000 г., когда рынок достиг своего пика, 97 % респондентов были «согласны», из них 67 % – «абсолютно согласны». 97 % согласившихся с любым утверждением в опросе – удивительный результат, особенно если это касается такого личного вопроса, как стратегия инвестирования{89}. После того как рынок начал проседать, количество соглашающихся с указанным утверждением тоже стало сокращаться. Процент согласившихся респондентов упал с 97 % в 2000 г. до 83 % в 2004 г., в то время как количество тех, кто «абсолютно согласен», сократился с 67 до 42 %. Вера в фондовый рынок еще сильна (могу предположить, что иррациональный оптимизм до сих пор присутствует), но уже начинает рушиться.
Во время последнего бума на рынке жилья мы с моим коллегой Карлом Кейсом в своем опросе респондентов (по методу случайной выборки) из числа недавних покупателей жилья в одном из четырех городов – Бостоне, Лос-Анджелесе, Милуоки и Сан-Франциско – задавали примерно такой же вопрос, только речь шла уже о недвижимости. На момент проведения нами опросов в 2003 и 2004 г. в Бостоне, Лос-Анджелесе и Сан-Франциско на рынке недвижимости вовсю бушевал бум, в то время как в Милуоки цены были практически так же неподвижны, как и все последние десятилетия (см. рис. 2.2). Глядя на то, как отвечали на поставленный вопрос, мы можем сравнить рынки между собой, но не во временнóй перспективе:
Вы согласны со следующим утверждением: «Недвижимость – наилучший вариант для долгосрочных инвесторов, кто может просто купить и держать ее, несмотря на взлеты и падения рынка»?
